嘉实基金刘珈吟：市场仍将反复寻底 港股投资关注这两点

　　嘉宾介绍：刘珈吟，硕士研究生，13年证券从业经历，6年投研经历，2009年加入嘉实基金管理有限公司指数投资部，现任中概互联网ETF基金经理。

　　开年港股市场持续回调，近期高层表述提振了市场信心，后续港股市场能否触底反弹？中概股和港股科技股的投资价值如何看？中国市场的长期配置价值如何理解？对此，嘉实基金基金经理刘珈吟跟大家分享精彩观点。

　　刘珈吟表示，由于香港这个离岸市场的资金开放，资金的风险偏好转移以及流动性收紧是港股波动的最主要原因。近期监管对中概股的表述提振了市场信心，但是我们也要知道，硬币的另外一面是风险偏好的转移还需要时间。

　　长期来看，其认为排除掉恐慌情绪，一些景气度高的未来经济发展方向的行业龙头，质地优秀，现在估值已经在比较低的位置，值得用短期的不确定去换取中长期的更大、更确定的回报空间。

　　以下为文字精华：

　　1、嘉实基金刘珈吟：港股关注资金流动性和风险偏好

　　提问：港股3月初的时候，为什么会发生剧烈的单方向调整？

　　刘珈吟：站在这个时点上看，从疫情开始，全球化的逆势发展，交织构成了我们现在所处大环境下的3条主线：通胀、疫情、战争。而其他的都是基于此上发展的各个小支线，不管是全球的经济增长、货币政策、供应链的供给情况、行业的监管等等。

　　所以我们必须认识到一点，现在的市场非常复杂，且相互交织，有时候是牵一发动全身。一个月前可能没人能够预料到俄乌局势会演变成激烈的战争，甚至将全球的主要经济体都牵扯入局。从地缘政治到金融制裁，影响的深远现在看可能还是一叶障目，要到未来某个时点可能才能彻底明白我们现在正在经历什么。

　　对于香港市场，都会指向一个指标，就是流动性或者说是风险偏好。由于香港这个离岸市场的资金开放，资金的风险偏好转移以及流动性收紧是港股波动的最主要原因。

　　过去的1-2年时间，市场走入了一个极度悲观的情绪中，这个时候市场对信息的反应往往呈现非对称性，也就是对负面消息的反应程度强于对正面消息的反应程度，而且会放大尾部风险发生的概率。

　　3月初的情况看，海外基金卖出香港科技股有一个下跌的压力，但是市场更多的担心实际是来源于对经济基本面本身和监管黑天鹅的担忧，最终引发了情绪的崩溃。

　　情绪的崩溃一方面来源于俄乌战争推升了大宗商品价格，叠加香港本地和大陆3月这一轮疫情使得上市公司业绩的不确定性提升。另一方面是国内2月社融数据低于市场预期，1-2月的经济数据让很多投资者很困惑，并且大家期盼的国内降息也落空了，也动摇了部分投资者的信心。

　　第三是监管方面，港股近期受到一连串监管黑天鹅的轰炸，比如互联网/民营医疗机构/电子烟等行业，还有一批中概股被纳入退市清单等等。退市清单事件是此前港股科技股以及中概股暴跌的导火索，海外投资者对中国科技股产生了很深的担忧，港股和中概股又往往是联动的，这就导致了港股和中概股同步下跌。

　　提问：港股目前处于低位，资金为什么还在持续撤退？

　　刘珈吟：香港市场是个很特殊的离岸市场，上市公司主要都是中国企业，营收也主要来源于中国内地。但是根据港交所2019年的数据，按成交额划分，50%多的投资者是海外投资者，30%是香港本地投资者，剩下不到20%是内地投资者。

　　同时，香港又是一个离岸自由市场，资金可以任意流动，资本市场随时可能被抽水或者灌水。这就使得近一年香港面临了海外、香港和内地投资者“混合三打”的一个非常困难的局面，全球流动性、地缘政治和国内经济情况等等大量因素都会影响香港市场。

　　美元的相对流动性对香港的偏成长版块的影响尤其显著。我们发现，恒生科技指数和美元指数在历史上的相关性非常高，近5年更加明显，两者的相关性达到了-70%以上。简单说就是如果美元资产相对收益率更高，那么资金自然就会流向美元资产，离开香港，对香港股票市场带来下行压力。

　　2、嘉实基金刘珈吟：乐观看待美联储加息预期

　　提问：您对于美元指数的未来和加息怎么看？

　　刘珈吟：如果就这样能够直接判断的话，那投资反而变成一个简单的事情了。过去的无数次经验都告诉我们，市场永远是对的，我们往往都是受到教育的。

　　今年以来，关于美联储加息的话题一直都是全球的一个焦点。我们对美元指数未来的方向以及美国加息这个事情上还是比较乐观。首先，短期推升美国通胀的一个核心力量，就是石油，现在已经基本停止了快速上涨的趋势：布伦特原油价格从130、140的高点现在回落到现在100、110美元左右。

　　但是石油需求的因为疫情、战争以及各国推进清洁能源的政策影响，不确定性还是存在，油价短期内冲高还是受俄乌战争的推动为主。现在看剧烈的油价上升大概率会告一段落，欧美CPI继续快速冲高的动能有望明显减弱。

　　从美国经济的角度看，如果加息达到8次甚至更多，意味着美联储加息累计要超过200bp。虽然美国CPI目前看很高，但是毕竟经济刚从疫情中逐步回复，同时俄乌战争也是一个新变量，经济的承受能力也不会太强，因此在加息方面不需要过于悲观。市场现在其实已经预期了，只不过不好确认的是节奏和幅度问题，所以波动还是会有的。

　　另一个方面欧元区现在CPI也高，结合欧美CPI的情况和美国经济基本面的情况，美元指数上行空间实际上还是有限的，现在98、99的高点可能已经处于高位。过去几轮美元周期，100附近基本上就是一个顶部区间，所以向上的空间还是有限。

　　提问：近期国务院金融委对中概股的表述提振了投资者信心，您如何解读？

　　刘珈吟：高层选择在这个时间点发声，且内容都直击痛点，我们说这是精准按摩。为什么在这个时间节骨点选择发声？最直接的原因就是资本市场的负反馈波动。

　　中概股、港股与A股自年初以来持续下行调整，往往市场的过快下跌更加容易引发包括资金赎回、杠杆崩塌，还有外资撤出等等负反馈的下跌，从而进一步导致流动性陷阱。所以如何能够快速有效得去提升市场的信心呢？需要绝对的高层的非常积极的发声。

　　另外，近期有些部分行业的监管传闻、在俄乌战争下引起的对于国际关系的担忧，以及上周降息预期落空后市场对稳增长政策信心的疑虑这些等等也加剧市场的恐慌情绪。

　　第三今年的的二十大，包括各种工作会议高层基调都可以看到，维稳诉求是很强烈的，需要确保经济和资本市场平稳运行，所以会议内容直接指向了当前市场恐慌情绪的核心。

　　会议明确了几个信号，一是关于中概股，目前中美双方监管机构保持了良好沟通，已取得积极进展，正在致力于形成具体合作方案。中国政府继续支持各类企业到境外上市。

　　二是关于平台经济治理，有关部门要按照市场化、法治化、国际化的方针完善既定方案，坚持稳中求进，通过规范、透明、可预期的监管。这就是直接给市场对于这个行业吃了一个定心丸，非常诚恳。

　　三是关于香港金融市场稳定问题，内地与香港两地监管机构要加强沟通协作。四是积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策，保持政策预期的稳定和一致性。

　　会议是不是就是出现了政策底？首先，信号是明确的，这点毋庸置疑，政策信号在会议后变得更加清晰，市场关注的问题在未来肯定会有一个更加充分和有效的解决方案。会议之后，一行两会、财政部、外汇局等各大部分都纷纷发声要落实金融委的会议指导精神。

　　这些都是给予市场很大的一些积极正面的信号和信心。但是我们也要知道，硬币的另外一面是风险偏好的转移还需要时间。

　　实际地缘政治风险大幅下降之前，外资对中国资产配置仍将较为谨慎，这一点从这些天北上资金在市场反弹的同时并没有保持一个持续的净流入态势可部分展现。

　　另一方面，在市场大幅调整后，较脆弱的资金结构削弱了估值的一致性，使得市场的波动率中枢上行。而估值一致性的重构是需要时间的，这也意味着，在无其他外力干涉的情况下，我们不能轻易判断底部区间，大家需要更加理性的去进行投资交易。

　　市场上大部分人都在比喻，我们如果去复盘18年的情况，可以看到当年在会后的几天市场是有一个反弹，但是随着政策信号对市场初步冲击后，市场重回下降趋势，直到2019年开年才确认了底部。

　　当然，历史不会简单重复，但是从市场趋势来看，由于实际的政策落地仍需要时间，市场在政策信号出台后往往会经历反复的寻底过程，我们也还是要继续警惕风险。

　　3、嘉实基金刘珈吟：中国市场具备配置吸引力

　　提问：港股是否会从去年的结构性机会转为系统性机会？有没有看好的方向？

　　刘珈吟：目前从国外到国内，其实都是非常复杂且相互交织的。全面的系统性机会比较难以实现的，除非我们再经历主要经济体的大规模放水。部分行业可能会随着周期和实际产业情况呈现一定的结构性行机会。

　　在这样一种快速急跌、情绪阶段性降至冰点的环境当中，市场其实就像一个紧绷的弹簧，恐慌性杀跌说实话没有太大的操作意义，后面随时有可能出现新的超预期事件或者情绪的回暖带来短期强势反弹，比如刚出台的金融委会议，这种情况，超预期立刻就带来了市场反转。

　　从长期的视角看，排除掉恐慌情绪，一些景气度高的未来经济发展方向的行业龙头，质地优秀，现在估值已经在比较低的位置上了，还是值得用短期的不确定去换取中长期的更大、更确定的回报空间。

　　市场不会只朝着一个方向前进，波动是非常正常的一件事情，投资者一定要做好资产配置，做好仓位控制，鸡蛋不要放在同一个篮子里面，任何时候不要满仓在同一类资产上面。

　　投资者一定要充分了解投资品种的风险收益特征，比如香港市场这种股票没有涨跌幅，每天涨跌20%-30%也是有可能，甚至极端情况能到50%-60%，比如前2周的市场，不论是持仓还是观望的投资者看到这个振幅还是很考验心理素质的。

　　至于对未来的看法，我们对于市场的长期还是保持非常乐观的态度的。长期来看，中国市场的配置吸引力还是很大的，投资者可以多去关注中国经济发展未来的新动能新经济相关的领域。

　　比如，业绩有高度增长的潜力；产业是朝阳行业，代表着未来发展方向；符合国家政策，有政策支持和一些事件驱动，目前相对估值和价格较低；国内外主流机构认可等等都是值得紧密跟踪的方向。