大成基金刘旭：关注企业基本面 市值被显著透支后将卖出

　　嘉宾介绍：刘旭，管理学硕士，大成基金基金经理，2013年5月加入大成基金，擅长商业零售/家电/汽车/制造业的价值策略选股。

　　年内市场持续震荡，后续哪些行业将有所表现？选股应该考虑哪些因素？股票和基金投资如何看待择时？作为基金经理，会如何选择基金？对此，大成基金基金经理刘旭跟大家分享精彩观点。

　　刘旭表示，企业的价值是由永续的东西决定的，从需求端我们肯定是希望能买到一个长期需求稳定的公司。疫情方面，其本身会对企业的竞争力构成非常大的冲击。但以现在的处理方式，不会影响优秀企业在未来5-10年甚至更长的时间，继续保持竞争力。股票上涨时我会判断性价比，如果股票市值已经被显著的透支3-5年以上，我会比较坚定的去卖，上涨的时候卖，股票流动性都不是问题。

　　以下为文字精华：

　　1、大成基金刘旭：看好长期需求稳定的行业

　　提问：您目前看好什么行业和方向？

　　刘旭：我现在对组合中的一些制造业挺有信心。过去几年对中游制造来说不是很友好，无论是运输价格，上游成本需求都不是那么确定。所以在这样的年份中，我在选股中没有那么考虑下游的需求景气程度，景气程度其实挺难预测。我考虑的更多是它的安全边际，比如公司属于传统制造业，它的下游没有那么景气，但我认为最核心的东西是他领先于对手多少，我为这个差距要付出多少钱。

　　我自己购买的制造业，可能与那些高端制造看起来不太一样，我内心深处觉得景气程度、需求的高增长与投资回报没有充分必要关系。选股本质是赚企业价值的钱，企业价值在经济学上有一个很明确的定义，就长期自由现金流折现。

　　如果你走这条路，其实你要选的是有哪些因素影响企业的价值，企业值多少钱，你对它的定价要考虑长期自由现金流。到底哪些因素会影响长期自由现金流，因素可长可短，但一般来说都是一些比较长的变量，比如治理结构怎么样，比如企业家精神怎么样。

　　提问：具体有哪些竞争优势？

　　刘旭：比如当年的景气度会影响到企业价值，但不会影响那么多，因为一两年的景气度只影响这1-2年的现金流的情况，但企业是由永续的东西决定的，所以它影响不会那么大。

　　我说的都是纯理论的比较偏理性的计算方法，反映在股价上不完全如此，因为股票市场是一个群众运动，它是由非常多的不了解定价的人共同决定的，所以它最后体现出很多金融心理学的特征。这也要求我们作为一种职业投资者，要想清楚自己赚什么钱，理性的企业价值还是交易的钱，当然中国资本市场中交易的钱可能也很大。

　　一个是企业家，第二个是企业自身的竞争优势。不同的行业是不同的，可能制造业是供应链的控制程度，工艺的积累，对客户创造怎么样的附加值，附加值的壁垒高低等等。然后最后从需求端，我们肯定是希望能买到一个长期需求稳定的公司。

　　提问：哪一类行业需求您认为会稳定性强一些？

　　刘旭：我觉得中国发展到这个阶段，有一些行业需要谨慎关注，比如说地产相关的上下游可能就有向下的风险。但一些偏传统制造业都还是相对比较稳定的，比如做下游各个电子行业长期比较稳定，比如传统的金属加工下游也比较稳定，还有一些通信硬件相关的通讯设备等等也偏稳定。

　　2、大成基金刘旭：疫情不会影响优秀企业长期发展

　　提问：美联储加息和疫情冲击，对制造业有何影响？

　　刘旭：我觉得第一个因素显然比第二个因素要重要。利率是经济学中理论的一个分母。

　　因为我不是学宏观经济学的，我只能做一个大的判断，随着利率的下降，股票权益资产是越来越便宜的，而不是越来越贵。其次我可以判断，经济发展到这个阶段，至少中国市场利率将稳定在一个中低水平上，可能在三五年内都是稳定的。在它没有巨幅波动的情况下，不太会对权益资产定价造成非常大的影响。

　　疫情方面，其本身会对企业的竞争力构成非常大的冲击。如何处理疫情，不同的人会有不同的想法，或者市场可能也会有自己的判断如何处理疫情这个环节。所以我觉得至少以现在的处理方式，不会影响优秀企业在未来5-10年甚至更长的时间，继续保持竞争力，继续提高市场份额。

　　提问：疫情之下调研增加了难度，您在研究公司的过程中，哪一块工作占用时间比较多？

　　刘旭：我觉得案头工作应该是最重要和占用时间最多的。调研只是在案是在案头的基础上去做一个筛选判别下结论的过程。案头工作本质就是希望通过对财务数据，对年报，对企业自身在网上的表述，其历史口碑，来对它形成初步的判断

　　我觉得看年报很重要，年报中会有企业很多关于自身行业，他所说行业发展阶段的表述，有企业关于自身核心竞争力的表述。有的企业是真诚的，有的企业可能很敷衍写一下，但即便你没有从年报中获取增量信息，但你也看到企业对待年报的态度是怎样的。

　　其次是财务报表分析，我觉得基金经理之间最大的差异是对一样的指标，大家有不同的理解深度和不同理解的角度，而这个其实是投资人之间最大的差别。

　　除此之外你需要对这个行业有了解，要了解行业的上下游产业链，了解管理层的口碑，价值观是怎么样，他们是想几十年长期做好一件事，还是想追求业务，还是想追求财务报表的增长。

　　3、大成基金刘旭：公司市值被显著透支时将卖出

　　提问：投资基金如何择时？你什么情况下会去卖出股票？

　　刘旭：卖股票一般分为两种情况，第一种是看对了就上涨，上涨时我会判断性价比，如果股票市值已经被显著的透支3-5年以上，我会比较坚定的去卖，上涨的时候卖，股票流动性都不是问题。中国市场上，一个股票涨很多之后，流动性从来都不是问题，流动性出问题的时候都在底部没人看的时候。

　　还有一种是看错了股票，所谓看错了，就是买入的初衷与企业实际基本面已经发生变化。这个时候我个人会倾向于卖掉，无论涨跌，股票已经和你买入的初衷不同，或者企业的发展不在你预期范围内了，这两种情况都需要避免。

　　我个人的观点，卖基金比卖股票更不需要择时。卖基金本质上就是你选了一个基金经理，对他有深入的了解之后，基金经理自己是一个有自驱能力的群体，会不断拓展自己能力圈去进行操作。投资者完全可以把这个工作交给更专业的基金经理去做仓位上的调整。

　　因为市场行为是一个群体运动，它有时分不清这么多理性因素。但是如果你看的够长，其实在2015年高点不卖也可以，比如即便15年在顶点上，茅台仍然被显著低估。所以我觉得很多时候我们发现不了机会，既跟当下的点位有关系，也跟我们这种职业投资者的能力圈密切相关，我们没有能力在那个位置看到。

　　提问：你会更看重一个基金经理的哪些特点？

　　刘旭：肯定是更看重他到底有没有搞清楚自己要赚什么钱，以及搞清楚之后在这条路上他的能力到底怎么样。

　　首先他到底要赚什么钱，他是一个长期持有的看企业价值的基金经理，还是一个做交易的基金经理？其实武功没有高低都ok，只不过他有没有想清楚。最怕的是你赚a的钱，实际上你以为自己赚b的钱，还没有搞清楚自己到底赚什么钱是比较危险的。

　　第二步在他搞清楚的时候，他这方面能力培育得怎么样？比如说你要做交易，交易方面有没有超越同行。在交易上做超越同行可能比较难，因为你需要一个很好的天赋，对很多信息非常敏感。你要有同理心，你要知道别人会对这个信息做什么反应。你要马上做相关的分析，判断业绩弹性，判断能不能去在市场上形成热点。

　　如果看得是长期看企业价值，这个时候要看基金经理对影响企业价值这些变量是否有深入理解，比如对人对企业家对管理团队，其官僚程度，组织运行，背后得长期的变量等等。