东吴证券袁理：环保行业正处转换期 关注循环经济投资机遇

　　嘉宾介绍：袁理，东吴证券环保行业分析师

　　双碳政策下，环保行业有何变化趋势？目前行业现状如何？哪些细分领域将迎来高景气？环境类资产如何深入研究？对此，东吴证券分析师袁理跟大家分享精彩观点。

　　袁理表示，目前来看环保行业正处在转换期，近几年环保企业的利润表增长比较稳定持续，行业在从粗放式发展转向精细化发展。从行业前景看，碳中和给生态环保产业带来了巨大的发展机会，中期来看最重要的一个板块是循环经济，也就是资源能源的循环再利用。

　　以下为文字精华：

　　1、东吴证券袁理：环保行业正处于转换期

　　提问：首先恭喜获得2021年最佳分析师的称号，对于20221年的工作您有什么感想？

　　袁理：2021年各方面的宏观的因素都比较错综复杂，具体到工作，我认为生态环境领域里面一个比较大的边际变化是关于双碳政策的不断推进。作为行业分析师，我们需要对于宏观政策变化有一个比较好的敏感度。

　　基于这方面，在新的政策变化下，我们把传统环保领域的行业研究做了领域上的延伸，从年初开始就组织了各种各样的研究沙龙，对双碳领域进行策略分享，碳中和也是我们去年做的比较主要的一个增量工作。

　　提问：疫情对研究工作有何影响？

　　袁理：疫情带来的主要还是在工作形式上的变化，比如出差调研访谈可能会受到一些影响。包括我这边还有个比较特殊的情况，东吴证券研究所在上海，但是东吴证券总部在苏州，疫情之前我的工作模式就是每天两地往返，但是疫情对这种双城往返造成了比较大的阻碍，我们通过各种办法克服这一点，包括用线上形式，加大跟客户和上市公司的沟通频次等等。

　　然后第二就是在工作的内容上肯定要增加一项研究内容，就是疫情对上市公司发展业务经营上的各种影响，包括对下游需求的影响，很多工业端的环保领域是顺周期的。同时还有物流的影响，疫情带来的一些制造成本的上升，原材料成本的上升，这些都是需要考虑的内容。所以我认为在工作的形式和工作的内容上面都有变化。

　　提问：环保行业现状如何？

　　袁理：目前来看，我认为整个产业可以分为几个角度去思考：第一确实传统的政府付费的这种环境类领域，资产处在自由现金流目前正在转正的一个过程之中，那么在这个过程之中，可能随着项目的投运，资本开支的减少，经营性的现金流是在增加的。

　　但是我们看海外一些比较好的环境类资产，它有一个比较高的估值分红能力的时候，恰恰是经营状况非常稳定。自由现金流处于比较好的状态的时候，往往它的估值水平就会有一个比较好的提升。

　　目前来看行业正处在转换期，尤其是在过去5年中间曾经有过一次去杠杆。过去三年环保企业的利润表增长比较稳定持续，但是现金流状况的改善可能需要一个过程。

　　第二点，我们认为整个行业在从粗放式发展转向精细化发展，过去10年很多环境类的企业处在解决问题的阶段，这种政策环境就决定了很多企业它的竞争方式会是资金驱动和资源驱动更多，产业的壁垒并不是特别的清晰。

　　但是未来我们更注重环境治理的效果，和成本差异化的能力，产业壁垒也会更高。我认为主要是这两点，一个是现金流的状况，一个是产业的壁垒和格局的问题。

　　2、东吴证券袁理：关注双碳与循环经济投资机会

　　提问：环保行业未来有哪些变化趋势？

　　袁理：在边际变化上，刚刚谈到的那两点问题已经处在改善的过程中了。我认为整个产业大的投资机会可以从商业模式上面分为两类，第一类就是to G端的这种类基建属性的资产，比如污水、垃圾、水务等等。其实当这些资产的自由现金流转正或者说出现转正趋势的时候，那么我们可以预期项目稳定运行之后会有一个稳定的派息能力，资产的估值水平就会自然而然上升。

　　另外一块从行业前景上面来看，碳中和给生态环保产业带来了一个巨大的发展机会。比如说前端碳中和推进过程需要的能源结构清洁化，那么电力清洁化对新能源，对生物质发电，对氢能这些新能源的发展会带来很大的需求。所以在这个过程中间，我们的研究范围也会不断拓宽。

　　从政策支持现金流的实际落地，还有从产业前景来看，清洁能源里面孕育了很多机会。从终端来看，更多的就是中间这块非电力行业，像钢铁有色这块的节能减碳也有机会，我们认为在远期会有很多技术优势的龙头公司出现。

　　从中期来看，最重要的一个板块是循环经济，也就是资源能源的循环再利用。因为循环经济再生资源是最具经济性的一种减排方式了，通过在生产工业生产的过程中间去回收资源，那么大笔的使用这种再生的材料，其实是可以大幅节约碳配额的/

　　比如说塑料可以节约50%，那么钢铁有色金属等等可以达到60%以上的碳配额的节约水平，所以再生资源的减碳效应非常好，并且这个产业是比较符合当前的一个宏观经济情况的，因为我们看到大的政策上面也反复的在提，要考虑到当前的国情和经济的情况，处理好经济增长跟减碳之间的关系。

　　所以目前来看，我们认为激进式减碳不太符合科学方式，那么使用再生资源推广再生料，它可以在不增加企业的成本之下去大幅节约碳配额。后续对电力行业以外的各种行业将进行碳配额的约束，我们觉得再生资源行业会有一个非常大的发展机会。

　　这里面又有很多的细分，比如说电池材料的回收再利用。新能源的发展中间，材料的回收利用非常重要，现在新能源锂电产业都面临了原材料成本上行的压力，如果说有很好的回收再利用，各大需求终端的大型车企都有这样的需求，去增加原材料的获取和控制的能力。

　　一方面可以形成资源的闭环，另外一方面对于游消费者来说，购车成本也得到有效控制，所以像电池回用产业是非常重要的。还有比如说生物柴油，再利用危废的资源化，塑料的再生等等，有很多这种资源能源回收再利用的产业会有很大的发展机会。

　　提问：研究环保行业有哪些方式方法？

　　袁理：首先绕不开的一个话题就是政策以及政策的边际变化，这需要紧密跟踪。第二块是企业的商业模式，也就是前面关于现金流的问题，本质上是一个商业模式的问题。未来整个产业可以有一个对政府支付的逐步的脱敏，比如说像对标海外，用C端和B端的付费模式，能够创造一个稳定的现金流，甚至类似于再生资源形成一个价值的增量，那么这些产业就会有比较好的前景。第三是跟踪细分产业的增长情况，以及企业的估值和业绩跟踪也比较重要。